🦦 「割安発掘担当の河内です。名古屋証券取引所にしか上場していない放送局を、有価証券報告書13年分で調べてきました」

沼田「13年分。なぜそんなにさかのぼった」

河内「土地と株を、いつ、いくらで手に入れたかを知りたかったからです。含み益は、取得した時期が分からないと推測になりません」

日向（見習い）「放送局って、資産の会社なんすか」

河内「中部日本放送（9402）は、利益で見ると半分以上が不動産、資産で見ると4割が株です。順番に見ていきます」

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🧾 値札｜時価総額334億円、借入金なし

夜見「財務分析担当の夜見です。2026年10月5日の終値と、2026年6月末の貸借対照表です」

項目	数字
株価（10/5終値）	1,264円
時価総額	334億円（自己株を除くと326億円）
PBR／PER（会社予想）	0.41倍／21.2倍
予想配当利回り	1.98%（年25円）
現預金＋有価証券＋投資有価証券	536億円
負債合計（借入金・社債はゼロ）	209億円
純資産	815億円

夜見「金融資産536億円から負債を全部引くと327億円。自己株を除いた時価総額とほぼ同じ金額です」

守田「リスク管理担当の守田だ。先に言っておくが、株の含み益はもうPBRに入っている。保有株は毎期時価で計上されるからだ。PBR0.41倍の分母に、まだ入っていないのは不動産の含み益と、7月以降の株の値動きだけになる」

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📈 株｜取得原価62億円が309億円になっていた

夜見「有価証券の注記に、取得原価と貸借対照表の計上額が並んでいます。13年分を拾いました」

期末	取得原価	計上額	含み益
2013年3月	50.9億円	75.0億円	24.2億円
2017年3月	55.6億円	128.0億円	72.4億円
2020年3月	40.5億円	77.4億円	36.9億円
2024年3月	56.0億円	215.6億円	159.6億円
2026年3月	62.0億円	309.3億円	247.3億円

日向「取得原価、ほとんど動いてないっすね」

夜見「そこです。13年間、元手はほぼ50〜62億円のまま。含み益が10倍になったのは株価が上がったからで、会社が売り買いした結果ではありません」

河内「銘柄ごとの株数も追いました。三菱UFJは190.8万株のまま13年間1株も動いていません。三井住友トラストと名古屋銀行も、変わったのは併合と分割だけです」

日向「TBSは？」

河内「TBSホールディングスだけが増えています。2014年3月に130万株だったのが、2017年3月期に238.8万株へほぼ倍。2026年3月期にも10万株、5.78億円を買い増しました。いまは248.8万株、10/5の終値で147億円です」

守田「時価総額の45%がTBS株1銘柄。しかも減らすどころか増やしている。ここは後で効いてくる」

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🪆 財布の財布｜TBSの中に東京エレクトロンが入っている

日向「そのTBSって、中身は何を持ってるんすか」

夜見「TBSの有価証券報告書も開きました。いちばん大きいのは東京エレクトロンです。もともと1963年に、当時の東京放送の子会社として作られた会社で、TBSはいまも株を持ち続けています」

段	中身	金額（10/5終値）
TBSが持つ東京エレクトロン	7,556万株	9,645億円
TBS自身の時価総額	自己株を除く	9,260億円
中部日本放送が持つTBS	TBSの1.59%	147億円
中部日本放送が間接的に持つ東京エレクトロン	上の1.59%	153億円

日向「え。TBSって、東京エレクトロンの株だけで自分の時価総額を超えてるんすか」

夜見「税引前ならそうです。売却益の税金を3割引いても、時価総額の73%あります」

河内「中部日本放送の1株に直すと約593円。株価1,264円の47%は、孫にあたる東京エレクトロンで裏付けられています。財布の中にもう一つ財布があって、その中に半導体が入っている形です」

日向「じゃあ中部日本放送を買えば、東京エレクトロンを安く買えるってことっすか」

守田「そこは値動きで確かめろ。2025年4月末から10/5までだ」

	東京エレクトロン	TBS	中部日本放送
株価の変化	3.0倍	+24%	+88%

守田「この間にTBSの持ち分は6,438億円増えた。TBSの時価総額が増えたのは1,780億円だ。伝わったのは28%。TBSは株数を減らしていないし、売れば3割が税金で消える。中身が伸びても、財布を開けない限り、財布の値段は付いてこない」

河内「中部日本放送は、その割り引かれたTBSを、さらに割り引いて持っていることになります。安さの理由であり、安さが直りにくい理由でもあります」

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🏢 賃貸不動産｜会社が自分で書いている時価

河内「有価証券報告書には『賃貸等不動産関係』という注記があります。貸している不動産の簿価と時価を、会社が並べて開示する欄です。中部日本放送は、主要物件を社外の不動産鑑定士の評価額で載せています」

区分（2026年3月末）	簿価	時価	含み益
賃貸等不動産	134.2億円	206.9億円	72.8億円
一部を子会社が使う賃貸ビル	4.3億円	56.2億円	51.9億円
合計	138.4億円	263.1億円	124.7億円

日向「2行目、4億円が56億円になってますけど」

河内「簿価の4.3億円は、東京・九段南にある千代田会館の建物4.06億円と、当社が千代田区に持つ土地0.24億円を足した額にほぼ一致します。なので千代田会館だと見ていますが、これは私の推定です。ビルの竣工は1967年。古い取得ほど簿価は小さく残ります」

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📚 有報を13年分めくる｜土地はいつ帳簿に載ったか

河内「『主要な設備の状況』という表に、物件ごとの面積と簿価が出ています。2014年3月期から2026年3月期までの13本を並べると、新しく載った年が分かります」

物件	面積	土地簿価	帳簿に載った時期
CBC会館（中区新栄）	3,400㎡	4.4億円	1988年より前（下で説明）
放送センター（同）	3,600㎡	15.1億円	竣工は1998年4月
グランパルク（長久手市）	29,400㎡	46.8億円	2000年11月に賃貸開始
名駅賃貸ビル土地（中村区）	500㎡	28.0億円	2017年3月期に初めて計上
CBCアネックス栄（中区）	500㎡	29.9億円	2022年3月期に初めて計上
千代田会館の敷地（千代田区）	約1,000㎡	0.24億円	子会社の設立は1964年

日向「CBC会館の『1988年より前』って、どうやって分かるんすか。有報は2014年までしか見てないのに」

河内「簿価を面積で割ると、1㎡あたり12.9万円です。新栄の地価の平均は、記録のある1988年以降でいちばん安かった2005年でも24.9万円でした。どの年の値段よりも安いので、記録が始まる前に買った土地だと読めます」

夜見「テレビの本放送開始が1956年。おそらくその頃からの本社敷地です」

河内「現金の動きも同じ話をしています。期末の現預金は13年間100〜157億円の範囲で、名駅と栄の土地を買ったあとに100億円近くまで減り、数年で元に戻っています。借入れなしで、30億円級の不動産を数年おきに買える会社です」

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📍 公示価格を当てる｜新栄の本社7,300㎡

河内「賃貸していない土地は、時価の開示がありません。本社のある新栄の3物件は合わせて7,300㎡、簿価19.7億円。近くの公示地価を3通り当てました」

当てた公示地点（2026年）	単価	推定時価	含み益
新栄1-13-30（前面8m）	47.6万円/㎡	34.7億円	15.1億円
新栄1-28-23（前面50m）	67.0万円/㎡	48.9億円	29.3億円
新栄1-6-15（1丁目の最高地点）	90.2万円/㎡	65.8億円	46.2億円

守田「その推定がどのくらい当てになるのか、確かめようがあるか」

河内「あります。時価が開示されている賃貸物件のほうを、同じやり方で測り直しました。長久手は近くの基準地価21.0万円/㎡、名駅と栄は取得額にエリア平均の上昇率を掛け、九段南は基準地価338万円/㎡です」

• 私のやり方で出した合計 … 219億円
• 会社が開示している鑑定時価 … 263億円

河内「私の数字は鑑定の83%でした。公示価格で測ると、鑑定より控えめに出ます。新栄の48.9億円も、甘い見積もりにはなっていないと考えています」

守田「ただし新栄には放送局が建っている。CBC会館は2021年から2023年にかけて、建物の簿価が4.7億円から38億円に増えた。30億円超かけて直したばかりの本社を、売って出ていく会社ではない」

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🧮 積み上げ｜修正PBRは0.36倍

夜見「税金を30%引いて、1株あたりに直します。株数は5月の自社株買いのあとの2,583万株です」

項目	保守	中心
1株あたり純資産（6月末・開示）	3,103円	3,103円
＋賃貸不動産の含み益	+291円	+338円
＋新栄の本社一帯	+41円	+79円
＋保有株の7月以降の値動き	—	+32円
修正後	3,435円	3,552円
株価1,264円との比	0.37倍	0.36倍

日向「あれ。不動産に125億円も含み益があるのに、PBRは0.41から0.36にしか下がらないんすね」

夜見「自己資本が801億円あるので、税引後87億円を足しても1割強にしかなりません。この会社の資産の主役は株で、不動産は2番手です。新栄を公示最高値の2倍で見ても、修正PBRは0.34倍までです」

河内「金融資産だけで時価総額に並ぶので、賃貸不動産263億円と放送事業と本社は、タダで付いてくる計算になります」

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🏗️ 稼ぎ｜9期続けて10億円前後を出しているのは不動産

堀田「モート担当の堀田だ。資産が厚いのは分かった。稼ぎのほうを見る」

決算期	放送ほかメディア	不動産
2018年3月期	16.4億円	10.7億円
2020年3月期	4.3億円	10.5億円
2021年3月期	▲5.4億円	10.6億円
2023年3月期	0.9億円	11.1億円
2026年3月期	7.6億円	11.5億円

堀田「放送は16億円の黒字から5億円の赤字まで振れた。不動産は9期のあいだ8.7億〜11.5億円から出ていない。この会社のストック収益は、放送ではなく家賃だ」

日向「放送のほうに強みはないんすか」

堀田「番組単位ならある。自社制作の『ゴゴスマ』は全国25局で放送されていて、名古屋地区の個人視聴率で3期連続・同時間帯1位、関東でも2期連続1位と有報に書いてある。日本で最初に放送を始めた民間放送局でもある」

堀田「だが局全体が東海で何位かは有報に書かれていないし、放送の営業利益率は2.4%だ。免許という参入障壁はあるのに、それが利益の数字になっていない。モートは1点にとどめる」

夜見「市場も追い風ではありません。電通の『2025年 日本の広告費』では、総広告費は過去最高の8兆623億円ですが、地上波テレビは1兆6,333億円で前年比99.9%。足元の4〜6月は、名古屋地区のスポット広告の出稿が前年より2.3%減り、CBCテレビのスポット収入は9.1%減りました」

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🦅 乱入｜ドル建て鷹「名古屋の取引所を、海外の誰が見るんだ」

ドル建て鷹「失礼。ナゴヤ・ストック・エクスチェンジ？　私のブルームバーグ端末でも滅多に開かない市場ですよ。誰も見ていない市場で安いのは、割安ではなく放置です」

日向「うわ、言い方」

守田「鷹、前半は外れている。直近40営業日の売買代金は1日平均で約1,150万円ある。当商会が資産バリューの筆頭に置く東部ネットワーク（9036・東証スタンダード）は約440万円だ」

2026年10月5日	中部日本放送	東部ネットワーク
市場	名証プレミア	東証スタンダード
時価総額	334億円	68.8億円
PBR	0.41倍	0.31倍
1日の売買代金（40日平均）	約1,150万円	約440万円
当商会ランク	B++	A++

鷹「……東証の銘柄より商いがあるのですか」

守田「時価総額が5倍近いからな。名証だから売り買いできない、という話ではない」

待伏「イベント担当の待伏です。ただ、鷹さんの後半は当たっています。しかも理由は取引所ではなく、法律のほうにあります」

待伏「ここは認定放送持株会社です。放送法で、1人の株主が持てる議決権は原則3分の1まで。同じ地域で地上波放送にかかわる株主は10分の1までです。筆頭株主の中日新聞社が9.88%で止まっているのは、この上限と辻褄が合います」

鷹「過半数を買っても、支配できない？」

待伏「はい。丸ごと買って資産を取り出すTOBやMBOが、制度上ほぼ成り立ちません。外国法人等の保有は3.5%、大量保有報告を出しているのは取引銀行だけです」

沼田「鷹の言う『放置』は、流動性の話ではなく、直す力が外から働かないという話だったわけだ。そこは認める」

名証単独の資産株を見るとき、鷹の指摘から残ったのは次の3つ。

• 売買代金は実数で確かめたか（市場名の印象で決めない）
• 大量保有報告に、取引先以外の名前があるか
• 買収に法律上の上限がある業種かどうか

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🧯 では会社は動いているか｜配当性向40%と、自社株50万株

守田「外から直せないなら、会社が自分で動くしかない。適時開示を全部めくった」

日付	会社が出した開示
2025年5月12日	配当性向の目安を30%→40%へ引き上げ
2025年11月13日	自社株7万株を取得（役員の株式報酬に充てるため）
2026年5月15日	自社株50万株・5億8,400万円を取得（発行済の1.9%）

花岡「配当担当の花岡です。年間配当は15円、23円、28円と増えてきました。今期の予想は減益に合わせて25円です」

待伏「5月の自社株買いは、理由の欄が大事です。『資本効率の改善を通じた企業価値の向上及び株主還元の充実』。11月の7万株は役員報酬用でしたが、こちらは還元として買っています。名証の立会外取引で、1株1,168円でした」

日向「動いてるじゃないですか」

守田「動いてはいる。ただし5.84億円は、金融資産548億円の1%だ。そして同じ1年のあいだに、TBS株を5.78億円買い増している。株主に返した額と、持ち合いに足した額がほぼ同じ」

夜見「ガバナンス報告書には、政策保有株は『必要性が認められないものは縮減の方向で検討』とあります。金額の目標はありません。いまの中期経営計画は今期が最終年度で、ROEやPBRの数値目標も出ていません。次の中計が、資本政策の本気度を確かめる場になります」

守田「もう一つ。株価は2025年4月の566円から1年半で2.2倍になった。PBR0.41倍は、直近5年の上限0.42倍にほぼ届いている」

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🔭 3年後を3通りで

夜見「1株あたり純資産にPBRを掛ける形で、3年後を3通り作りました。起点は3,135円。動かすのは保有株の値段、毎年の利益、市場が付けるPBRの3つです」

	ベア	ベース	ブル
保有株	▲30%	横ばい	+20%
純利益（年）	10億円	16億円	20億円
3年後の1株純資産	2,910円	3,246円	3,464円
PBR	0.25倍	0.40倍	0.51倍
3年後の株価	728円	1,298円	1,767円
1,264円から（配当込み）	▲38%	+9%	+47%

日向「ベアのPBR0.25倍って、厳しすぎないっすか」

夜見「2025年3月末のPBRが0.25倍でした。1年半前に実際に付いていた値段です。2021年から2025年まで、期末はずっと0.24〜0.28倍でした」

河内「ベースは『何も起きない』場合で、自社株買いの継続は入れていません。純資産が内部留保で年1%強ずつ増える分だけ上がります」

沼田「確率を付けるとどうなる」

夜見「ベア30%・ベース50%・ブル20%なら、均した株価は1,221円、配当込みで+2%です。確率は当商会の主観なので、付け方しだいで変わります」

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🎯 採点｜B++。安いのに、なぜそこまでか

軸	点	根拠
🦦安さ	2	修正PBR0.36倍。ただし中身は株と土地で、預金ではない
🦉財務	3	借入金なし。自己資本比率78%。金融資産が時価総額に並ぶ
🦫モート	1	免許は堅いが放送の利益率は2%台。稼ぎの柱は賃貸
🐊触媒	2	配当性向の引き上げと自社株50万株。規模は小さく、買収の外圧は効かない
🐝インカム	1	利回り1.98%。今期は減配予想
🦞リスク	1	名証単独。売買代金は1日約1,150万円

夜見「合計10点で確度は『中』。上値は、含み益込みの実質純資産3,552円に直近5年のPBR上限0.42倍を掛けた1,492円（+18%）。下値は52週安値の774円（▲39%）。上が下より小さいので幅は『小』。マトリクスではB++です」

日向「でも、修正PBR0.36倍っすよ。こんなに安いのにB++って、厳しすぎないっすか」

河内「私も同じことを思ったので、上値を甘いほうへ順に動かして確かめました」

上値の決め方	上値	ランク
実質純資産 × 直近5年の上限0.42倍（採用）	1,492円	B++
開示の純資産 × 2010年以降の上限0.51倍	1,582円	B++
開示の純資産 × 放送8社の中央値0.60倍	1,877円	B++
実質純資産 × 放送8社の中央値0.60倍	2,149円	B++

河内「どう動かしてもB++のままでした。幅が『大』になるには上値が2,734円、実質純資産の77%まで評価される前提が要ります。放送8社のPBRは0.31〜1.04倍で、中央値は0.60倍です」

守田「同じ採点を1年半前の株価でやってみろ」

夜見「2025年3月末は株価が約666円。上値+104%に下値▲18%で、ランクはAになります」

守田「この1年半で1株純資産は16%増えた。株価は90%上がった。会社はほとんど変わっていない。変わったのは値段だ。安さの一部は、もう株価に取り込まれている」

夜見「逆向きにも計算してあります。上値と下値を固定すると、953円以下でA−、917円以下でAに切り替わります」

守田「それは採点表の計算であって、そこまで下がるという予想ではない。下げた理由がTBSや銀行株の値下がりなら、純資産も上値も一緒に下がる。そのときは引き直しだ」

沼田「B++の上限は純資産の2.5%。当商会の口座なら約110万円、800株ほどだ」

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📋 まとめ

見るところ	数字
値札	株価1,264円・時価総額334億円・PBR0.41倍・PER21.2倍
株	取得原価62億円 → 309億円（3月末）。TBS株は10/5時点で147億円
財布の財布	TBSが持つ東京エレクトロン9,645億円のうち、間接的に153億円分。株価の47%
賃貸不動産	簿価138億円 → 鑑定時価263億円。家賃の差額は年11億円
新栄の本社一帯	7,300㎡・簿価19.7億円 → 公示価格で35〜66億円（当商会の推定）
修正PBR	0.36倍（保守で0.37倍）
稼ぎ	不動産の営業利益は9期続けて8.7億〜11.5億円。放送は▲5.4億〜16.4億円
会社の動き	配当性向の目安30%→40%（2025年5月）、自社株50万株・5.84億円（2026年5月）
出口の制約	放送法で議決権は原則3分の1まで。TBS株は買い増し。今期は減益・減配予想
3年後	ベア728円／ベース1,298円／ブル1,767円
当商会のランク	B++（上値1,492円・下値774円・確度10点）。953円以下でA−

沼田より 「有報を13年分めくれば、土地と株の履歴は誰でも追える。分かったのは、この会社の資産が本物だということと、それを株主に返す動きがようやく始まったばかりだということだ。買収で値段が付かない会社の資産バリューは、いくらで買うかと会社がどこまで返すかで決まる。今日の値段ではB++。次の中計を見る」

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📊 詳細分析レポート（完全版）

中部日本放送（9402）完全版レポート——現金と保有株の13年分の推移、賃貸不動産13期分の鑑定時価、物件ごとの簿価と公示価格の突き合わせ、NAVの3通りの積み上げ、セグメント利益9期分、会社の資本政策の年表、放送法の規制と大株主、3年後の3ケースの前提、6軸の採点と検算メモまで。

関連：東部ネットワーク（9036）／テレビ局は『オワコン』か？／テレビ東京HD（9413）／テーオーシー（8841）