🦦 「前回の星和電機は“政策保有株の含み益が45%も詰まった、静かな資産バリュー”でした。今日の遠藤照明は——その真逆。掘っても含み益はほぼ出てこない。なのに、買える理由がちゃんとある。同じ“照明の2枚看板”でも、買う理由がまるで違うんです」

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この銘柄、一言でいうと

指標	数値
現在株価	2,606円（時価総額 約385億円／希薄化後443億円）
予想PER（希薄化後）	10.1倍（表面は8.75倍）
PBR	0.81倍（為替・のれん控除後の実質PBRは1.00倍）
ネットキャッシュ	137億円（希薄化後時価総額の30.9%＝財務は厚い）
営業利益率（FY26）	10.4%（売上554.7億・営業益57.4億・+16.5%）
配当	88円 / 3.38%（配当性向29.9%・増配余地あり）
PEファンド保有	潜在13.01%（アドバンテッジパートナーズ系AAGS）
バリュー商会評価	近況B／長期枠ならB+（現値は“打診”、主力化は2,300円以下）

河内「先に結論の“形”を言います。遠藤照明は、星和や群栄のような“資産の含み益で買う株”ではありません。投資有価証券はわずか1.06億円、掘っても隠れ資産は出てこない。買う理由は2つ——①商業施設向けの“光の演出”で稼ぐ堅実な本業 ②PEファンドと創業家が握った“非公開化の素地”。今日は、この“別の性質”を開けます」

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まず対比｜星和は“静のバリュー”、遠藤は“動のイベント”

沼田「照明インフラ株シリーズの2枚を並べると、性格がきれいに分かれる。同じ照明でも、買う理由がまったく違う」

	星和電機（6748）	遠藤照明（6932）
主戦場	プラント防爆・官需インフラ	商業施設・店舗・オフィス
買う理由	政策保有株の含み益（時価総額の45%）＝資産	本業（光の演出）＋資本イベント
バリュー	PBR0.49倍＝素直に安い	実質PBR1.00倍＝バーゲンではない
財務	ネットキャッシュ実質ゼロ	ネットキャッシュ137億＝厚い
カタリスト	弱い（安定株主45.6%）	強い（PE13%＋創業家33%＝46%）
性格	静のバリュー	動のイベント

「星和は“資産が下値を守る静かな一枚”。遠藤は“含み益はないが、稼ぐ本業とPEファンドという動く要素がある一枚”。どちらが上ということではなく、役割が違う。だからうちは、この2枚を性格の違う保険のように組み合わせる」

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本業｜“照明を売る”のではなく“光の演出を売る”トータルソリューション

堀田「遠藤の本業は、侮れない。この会社は“照明器具というモノ”を売っているというより、“空間をどう照らすか＝光の演出”を売っている」

「その象徴がSmart LEDZだ。配線工事なしで、無線でひとつひとつの照明を調光・調色・スケジュール制御できるシステムで、発売10年以上・国内で1万施設超に導入された“無線照明制御の定番”。店舗なら時間帯や季節で光を変え、オフィスなら細かな調光で電気代を下げる。単なる器具の置き換えより、単価も粗利も取れる」

河内「数字で効いています。Smart LEDZ関連は売上の約24%（132億円）、その粗利率は41%。この高付加価値化が効いて、全社の売上総利益率は前期38.7%→41.0%へ改善、営業利益率は10.4%。星和の“全社6〜7%”と比べると、遠藤は全社ベースで安定して二桁の利益率を出せる。ここがユーザーの言う“光の演出で高利益率”の実態です」

日向（見習い）「じゃあ、これって“毎月お金が入るサブスク”みたいなもんすか?」

守田「そこは正直に補正する。違う。Smart LEDZは“システム同梱の器具販売”であって、月額課金のストック収益ではない。遠藤全体でもリカーリング（レンタル等）は売上の8.6%だけで、残り91.4%は案件ごとのフロー型だ。しかもそのレンタル事業は、年33億円の設備投資を食う割に利益率8.6%と重く、EV/EBITDA3.3倍という見かけの安さを割引いて見る必要がある。“単価アップで粗利を上げる高付加価値フロー”であって、SaaS的なストックを期待すると評価を誤る。ここは冷静に見ておけ」

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正直に｜これは“資産バリュー”ではない

夜見「星和と決定的に違う点を、数字で潰します。遠藤に“隠れ資産”はありません」

⚠️ 含み益の在り処を、ひとつずつ潰す

・有価証券の含み益＝実質ゼロ——投資有価証券は1.06億円（総資産の0.14%）。政策保有株の売却という定石カードが、そもそも切れない ・実質PBRは1.00倍——表面PBRは0.81倍だが、自己資本から為替換算調整勘定91.9億円（英国子会社の円換算差額）とのれん23億円を引くと、実質BPSは2,608円＝株価2,606円とほぼ同値 ・転換社債の希薄化が“前提”——2025年発行のCB（転換価額2,230.5円）は株価2,606円に対し16.8%イン・ザ・マネー。潜在株224万株の希薄化で、表面PER8.75倍は実質10.1倍 ・売上の26.5%が英国——2014年買収の英Ansell社。自己資本の18.4%を占める為替換算益は、円高になれば剥落する

「つまり“PBR0.8倍だから割安”という見方は成立しにくい。市場は遠藤を、ほぼ実質簿価どおりに評価しています。この株を“バリュー株”として下値の含み益に期待して買うと、当てが外れる——ここは星和との最大の違いです」

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本当の妙味｜PEファンド13%＋創業家33%＝“非公開化の素地”

待伏「では、なぜ買えるのか。私の領分——資本イベントです。ここが遠藤の一番の色気です」

💡 遠藤照明に組み上がった“非公開化の方程式”

・① PEファンドが潜在13.01%を取得＝2025年11月、アドバンテッジパートナーズ系のAAGSが転換社債50億円（利率0%）を引受。大量保有報告の目的は「純投資」だが、同時に事業提携（DX推進・M&A支援）も公表。国内大手バイアウトファンドが潜在13%を握った意味は小さくない ・② 創業家系アーバン33.4%と合算で46.4%＝スクイーズアウトに必要な2/3まで、買い集めるべき浮動株は限定的。時価総額385億円は国内PEの射程内 ・③ 同業・岩崎電気という“生きた前例”＝アクティビスト先回りでいう“型”そのもの。岩崎電気（旧6924）は2023年、カーライル系とMBOで非公開化——TOB価格は前日終値に83%のプレミアムを乗せた4,460円だった

「成熟産業・低PBR・事業承継——この3条件が揃うと“上場している意味”が薄れ、非公開化が選ばれる。岩崎電気がそれを実演し、遠藤にはPEが入り、星和は自社株買いを続けている。照明セクターの本質は、実は“成長テーマ”ではなく“成熟産業の再編”なんです。遠藤は、その再編の方程式が最も組み上がった一枚です」

「なるほど……“光の演出で稼ぐ本業”を土台に、“PEファンドが非公開化で一気に見直す”上振れが乗ってる、と」

「そういうことです。ただし——目的は今のところ“純投資”。動くかどうか、いつ動くかは読めない。そこは次に守田が釘を刺します」

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更新needs｜追い風は本物、ただし“谷”も来る

夜見「業界の追い風も確認します。直管形蛍光ランプの製造禁止は2027年末——オフィス・店舗・工場で使われる最大市場がここで終わる。更新needsは、まさに今がピーク帯。器具ごと更新が推奨されるので、遠藤のような器具＋制御を売れるメーカーには追い風です」

守田「だが時間軸を区切れ。2029年以降は“先食いの反動”＝需要の谷が来る。しかも遠藤自身が『国内LED照明市場は少子化で長期的に成長が鈍化する』と資料で認めている。“2028年までに勝負がつくテーマ”と割り切り、それ以降も持つなら理由は業績ではなく資本イベントに置く——この整理が要る」

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星和とどっちが優勢か｜“回転で遠藤優勢”を精査する

守田「ここは、当初の見立てを精査した結果を正直に共有する。『更新の回転で遠藤が優勢かもしれない』という仮説は、数字で見ると必ずしも支持されない」

📊 3年期待リターン（配当込み・確率加重／完全版試算）

・遠藤照明＝+23.3%（CAGR +7.2%）——希薄化を織り込むと控えめ ・星和電機＝+34.5%（CAGR +10.4%）——PBR0.48倍の下値の浅さが効く ・期待リターンだけなら、むしろ星和がやや上

「じゃあ遠藤の強みは何か。“安定”だ。ネットキャッシュ137億の厚い財務、時価総額385億で星和より流動性がある、営業利益率10.4%と業績が安定、配当利回り3.38%。星和は期待値は高いが、流動性が薄く（出来高数千株）案件期ズレでブレる。だから“主軸は安定の遠藤、値幅は小型の星和”——配分は遠藤70%／星和30%が座りが良い。ユーザーの“遠藤が優勢かも”は、『リターンで優勢』ではなく『安定・主軸として優勢』と読み替えるのが正確だ」

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評価と持ち方｜近況B／長期B+、現値は“打診”

沼田「整理して評価する。近況B／長期枠ならB+。星和（B+）より近況を一段慎重にするのは、①実質PBR1.00倍でバリューの下値クッションが薄い ②転換社債の希薄化 ③英国26.5%の為替リスク——この3点だ」

守田「だから買い方はこうだ。現値2,606円は“バーゲン”ではないので、主力では入らない。打診でコアの入口だけ作る。主力化するのは2,300円以下——できれば転換価額の2,230円近辺、実質BPS（≒2,608円）を割って下値クッションが生まれてからだ。上振れの本命は、PEファンドが“純投資→非公開化”に動く日。それが来たら、岩崎電気の83%プレミアムのような一撃がある。来なくても、配当3.38%をもらいながら堅実な本業の成長を待てる——“下は打診で待ち、上はイベントで跳ねる”非対称を、身の丈で取りにいく一枚だ」

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ライバル乱入｜「PBR1倍の株を“割安”とか言うなよ？」

オルカン教祖「……実質PBR1.00倍。それを“妙味”と呼ぶのは、もはやバリュー投資ですらない。ただのイベント期待の博打では?」

待伏「教祖、鋭い。だからうちは、これを“バリュー株”とは呼んでいません。“資本イベント株”だと最初に宣言している。PBR1倍でも、①配当3.38%をもらいながら②営業利益率10.4%の本業が育ち③PE非公開化の上振れがタダで付く——下値は本業と配当が支え、上値はイベントが作る。これは“PBRの是正”に賭ける博打ではなく、“複数の勝ち筋を、実質簿価という妥当な値段で束ねて買う”設計です」

テック番長「照明の“制御システム”? そんなもん、スマホのアプリで十分だろ。わざわざ専用システムなんか要らねえ」

堀田「番長、商業施設をなめてはいけない。何百灯を、配線し直さずに一括で調光・調色・スケジュール制御する——これは家庭のスマホ照明とは規模が違う。しかも一度その空間に組み込まれると、更新のたびに同じシステムで揃える。“光の演出”は、単価も継続性も取れる立派なモートだ。粗利率41%がその証拠だよ」

レバナス小猿「ウキーッ! CAGR+7%!? しょぼすぎ! 星和のほうが期待値上なんだろ!?」

守田「小猿、そこは正直、お前の言うとおりだ。期待値だけなら星和が上。だが遠藤は財務が厚く、流動性があり、業績が安定している。期待値の高さと、安心して主力に置ける安定は別物だ。全力レバレッジで“期待値だけ”を追うお前とは、そもそも土俵が違う。うちは“主軸は安定の遠藤、値幅は星和”で束ねるんだよ」

「……今日もライバルの茶々が、全部そのまま論点になってるっすね。教祖の“PBR1倍で博打”＝資本イベント株だと宣言済み、番長の“アプリで十分”＝規模が違うモート、小猿の“期待値しょぼい”＝安定と期待値は別軸……」

「そうだ。遠藤は“安く放置された資産”ではなく、“妥当な値段で束ねられた複数の勝ち筋”を買う株だ。星和とは、同じ照明でも買う理由がまるで違う——だからこそ、2枚で持つ意味がある」

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まとめ

「整理する」

論点	結論
性質	資産バリューではない（含み益ゼロ・実質PBR1.00倍）。星和とは真逆の“動のイベント株”
本業	商業施設のトータル照明ソリューション（Smart LEDZ・粗利41%）で営業利益率10.4%と堅実
妙味の核	PEファンド潜在13%＋創業家33%＝46%の非公開化の素地。岩崎電気MBO（プレミアム83%）の前例
星和との優劣	期待リターンは星和がやや上（星和CAGR+10.4%／遠藤+7.2%）。遠藤の優位は財務・流動性の“安定”
最大の留保	実質PBR1倍でバーゲンでない・CB希薄化・英国26.5%の為替・2029年の需要の谷
評価	近況B／長期B+。現値は“打診”、主力化は2,300円以下。配分は遠藤70%／星和30%

💬 待伏より 「遠藤照明は、星和電機と並べて初めて面白い一枚です。星和が“資産の含み益に守られて、静かにBPSが複利で増えるのを待つ”株なら、遠藤は“含み益はないが、光の演出で稼ぐ本業に、PEファンドの非公開化という起爆装置が仕込まれた”株。同じ照明セクターで、これほど性格が違う2枚も珍しい。だから私たちは、星和で“下値の堅い資産”を、遠藤で“財務の厚い本業＋資本イベント”を——役割を分けて持つ。ただし遠藤は実質PBR1倍でバーゲンではないので、焦って主力にはしません。下は打診で待ち、2,300円以下で厚くし、上はPEが動く日を待つ。岩崎電気は、その日にプレミアム83%を実演してみせました。——次回はこのシリーズの締め、[照明業界そのものの総括]（カタリスト・底堅い需要・配当と配当性向の余地）で、2枚をどう束ねるかを語ります」

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照明インフラ株シリーズ：①星和電機（6748）＝静のバリュー／②遠藤照明（本記事）＝動のイベント／③照明業界の総括（業界そのものの妙味）（完）

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